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2015年我国各省CPI(一)
2014年全国31个省份人均收入排行公布
2014年全国31个省份人均收入排行公布
31个省份人均收入排行
核心提示
-按照各地两会消息，2015年已有26个省（区、市）下调了城乡收入增长目标
- 2014年沪京浙深等省市的城镇居民人均收入都超过4万元，上海达47710元，从东中西看，收入差距依然显著
-在收入增长放缓的同时，物价增幅也在下降，完善社会保障制度、做好“托底”任重道远
按照各地两会公布的政府工作报告，与2014年相比，今年计有26个省（区、市）下调了城乡收入的同比增长目标，4省（区、市）保持不变，仅有西藏目标上调。在13个公布了2014年人均可支配收入的省（区、市）中，实际增速慢于该省去年地区生产总值（GDP）增速的有9个。随着我国经济进入新常态，城乡收入增长目标下调符合经济发展的大趋势，但如何加大保障支出，确保低收入群体的利益，是确保收入分配公平的关键。
1.收入与GDP：同步下调，还需同步提质
以较发达省份江苏为例，2012年、2013年、2014年该省GDP分别同比增长10.1%、9.6%、8.7%；城镇居民收入分别名义增长12%、9.6%、8.7%。
收入与经济增长目标下调趋一致。从各地情况看，仅有西藏将收入增长目标从去年的“农牧民人均纯收入增长13%，城镇居民人均可支配收入增长8%”，上调为“农村居民人均可支配收入增长13%以上，城镇居民人均可支配收入增长10%”。
陕西、江西、安徽、内蒙古的收入增长目标基本保持不变。其余26个省（区、市）均不同程度地下调了城乡收入的同比增长目标。其中，重庆、江苏、广东、上海、辽宁5个省市去年与今年均提出，当地居民收入增长要与经济增长同步或基本同步，但是这5个省市今年的GDP增长目标均较去年有所下调。
各省比较来看，吉林从去年的“城镇居民人均可支配收入和农民人均纯收入增长12%”下调至今年的“城乡居民人均可支配收入分别增长8.5%左右”，下调幅度最为明显。此外，天津、青海、甘肃、宁夏4个省（区、市）同步下调了城乡收入增长目标各2个百分点。
对于城乡收入增长目标普遍下调，国务院发展研究中心宏观部研究员张立群认为符合新常态下经济形势的客观实际。经济增长与收入增长为正相关关系。目前中国正着眼实现经济中高速增长和迈向中高端水平，“双中高”要求收入增长目标进行科学调整。放慢脚步是为了走了更好。各地今年纷纷下调经济增速，把重心放在升质增效和改善民生上。从长远看，这恰恰有利于促进居民收入的持续增长。
2.收入与CPI：风险抵消，还需完善社保
分析2014年收入与CPI可以看出，在收入增长放缓的同时，通胀水平也一同下降。相当一部分省区市的CPI在2%以下的低位——北京1.6%、天津1.9%、山西1.7%，内蒙古1.6%，辽宁1.7%，安徽1.6%，河南1.9%。超过2%的省区市包括上海2.7%、青海2.8%，广西2.1%、甘肃2.1%等。
CPI增长的放缓体现了有利的一面，这使得居民收入实际购买力水平的增幅要大于名义收入对购买力水平的提升。但2015年的情形出现了新的变化。
从各地两会透露的信息看，对CPI的预判值高于2014年。北京、天津、河北、山西、重庆、内蒙古、辽宁、安徽、河南、福建、四川、云南、贵州等分别将2015年CPI调控目标定为“3%左右”。随着相关省份居民收入目标的下调和CPI增幅的判断，要防止物价等因素产生的不利影响，还需要完善相关社会保障，让收入能持续稳定增长，增强应对风险的能力。
而从目前看，通缩的风险似乎更大。在国家发改委社会发展研究所所长杨宜勇看来，随着经济增速的下降，农产品物价水平将显著下降，这将降低农民经营性收入的增长速度，直接拉低低收入户农民收入的增长速度。相关专家也提出，在收入增长目标回落的同时，政府应该增加保障支出，以稳定尤其是低收入群体的收入和消费，这既可以采用减税的办法，也可以扩大民生开支。
2015年我国各省CPI(二)
2015年2月我国CPI
【2015年我国各省CPI】【2015年我国各省CPI】
2015年2月我国CPI同比上涨1.4%
国家统计局网站2015年03月10日09:34分类：宏观经济
核心提示：2015年2月份，全国居民消费价格总水平同比上涨1.4%。其中，城市上涨1.5%，农村上涨1.2%；食品价格上涨2.4%，非食品价格上涨0.9%；消费品价格上涨1.1%，服务价格上涨2.2%。1-2月平均，全国居民消费价格总水平比去年同期上涨1.1%。
2015年2月份，全国居民消费价格总水平同比上涨1.4%。其中，城市上涨1.5%，农村上涨1.2%；食品价格上涨2.4%，非食品价格上涨0.9%；消费品价格上涨1.1%，服务价格上涨2.2%。1-2月平均，全国居民消费价格总水平比去年同期上涨1.1%。
中国金融信息网制图 点击查看更多全球经济数据>>
2月份，全国居民消费价格总水平环比上涨1.2%。其中，城市上涨
1.3%，农村上涨1.0%；食品价格上涨2.9%，非食品价格上涨0.3%；消费品价格上涨1.3%，服务价格上涨0.9%。
一、各类商品及服务价格同比变动情况
2月份，食品价格同比上涨2.4%，影响居民消费价格总水平上涨约0.81个百分点。其中，蛋价上涨11.4%，影响居民消费价格总水平上涨约0.09个百分点；鲜菜价格上涨4.3%，影响居民消费价格总水平上涨约0.16个百分点；鲜果价格上涨4.1%，影响居民消费价格总水平上涨约0.10个百分点；粮食价格上涨2.9%，影响居民消费价格总水平上涨约0.08个百分点；水产品价格上涨2.1%，影响居民消费价格总水平
上涨约0.06个百分点；
肉禽及其制品价格上涨1.4%，影响居民消费价格总水平上涨约0.10个百分点(猪肉价格下降1.5%，影响居民消费价格总水平下降约0.04个百分点)。
2月份，非食品价格同比上涨0.9%。其中，衣着、医疗保健和个人用品、娱乐
教育文化用品及服务、家庭设备用品及维修服务、居住价格分别上涨2.9%、1.9%、1.8%、1.5%和0.6%；交通和通信、烟酒及用品价格分别下降1.7%和0.6%。
据测算，在2月份1.4%的居民消费价格总水平同比涨幅中，去年价格上涨的翘尾因素为0，新涨价因素为1.4个百分点。
二、各类商品及服务价格环比变动情况
2月份，食品价格环比上涨2.9%
。其中，鲜菜价格上涨13.6%，影响居民消费价格总水平上涨约0.46个百分点；鲜果价格上涨8.9%，影响居民消费价格总水平上涨约0.21个百分点；水产品价格上涨6.1%，影响居民消费价格总水平上涨约0.16个百分点；猪肉价格上涨0.8%，影响居民消费价格总水平上涨约0.02个百分点。
2月份，非食品价格环比上涨0.3%。娱乐教育文化用品及服务、家庭设备用品及维修服务、医疗保健和个人用品、交通和通信价格分别上涨1.0%、0.6%、0.5%和0.5%；衣着、烟酒及用品价格分别下降0.3%和0.2%；居住价格持平。【2015年我国各省CPI】
2015年我国各省CPI(三)
2015年中国经济分析
2015年中国经济分析
下面是摘录的几组近期经济数据：
1. 海关总署公布的1月份进出品数据：出口2071.32亿美元，进口1752.63亿美元，进口额是五年来的最低数据（但考虑到1月份不同于以往大多改写年份，赂非春节假日）。
2. 国家统计局日前公布，2014年全国商品房销售面积120649万平方米，比上年下降7.6%是最近6年来商品房成交量和成交额的首次下降。2014年末商品房待售面积62169万平方米，比2013年末同期增加12874万平方米。
3. 今天会公布1月份CPI数据，多数人认为可能在1%以下，再加上之前公布的PMI（采购经理指数）为49.8，跌踊枯荣线。
通过上述数据明显反应出中国经济失速，哪2015年中国经济将何去何从，政府将采取何利措施，企业又如何应对，我们来详细分析。
（一） 关于宏观经济走势：
看了许多关于经济分析的文章，几乎所有专家都认为2015年GDP与2014年相当或略有下滑，最保守的分析也在7%以上，但这可能过于乐观。从一月份的经济走势来看，投资、消费和进出口几乎全线告急，无一幸免。很多人寄希望于政府调控，可现在的政府调控的力度也不比以前了。这是因为：
第一：政府财力大减。以前轻易喊出4万亿，但现在各地政府负债累累，还债都来不及，再加上房地产下滑，地方政府卖地收入大减，只靠政府发债和中国政府财政赤字，拉动经济上扬，怕是车水杯薪。
第二：政治经济改革没有达到预期，民间经济不能、不会也不敢轻易加入政府或国营经企业主导的经济行业中来。许多行业包括基建，大多已经过度投资了，再投资都是无效投资，没有收益了。
第三：国际国内经济形势不景气，企业经营困难，房地产下滑，银行控制风险为第一条件，不可能大规模的无限制发放贷款。
第四：人民币对美元贬值，但对其它货币仍是升值，将严重阻碍出口。
综上所述，2015中国经济不会有惊喜，政府会调控，但其效果会大打折扣，因此客观的认为2015年中国经济GDP增速为6.8%。
其实对政府来讲，这是一个可以接收的数字，由于中国服务业的发展，如电子商务、快递业、运输、旅游业等快速发展，吸收了大量的就业人口，低于7%的经济增长不会引发大规模的失业。政府要做的不是纠结于6%或7%的经济增长，而是下大力气进行经济改革，推动经济的可持续发展。
第一个关键字：GDP增长6.8%
（一） 投资分析
在中国经济三驾马车中，投资所占比重一般都超过消费和进出口，2013年全社会固定资产投资447074亿，对经济增长的贡献率达到了50.4%（不含农户投资），名义增长19.6%（扣除价格因素实际增长19.2%）。2014年投资对GDP增速的贡献率达到48.5个百分点，全国固定资产投资（不含农户）502005亿元亿元，同比名义增长15.7%(扣除价格因素实际增长15.1%)。
根据目前的经济形势和政府调控经济的经济的手段和能力来看，2015年全社会固定资产投资将超过600000亿，增长超过20%。
1、 制造业投资
中国制造业处在寒冬中，传统产能（如煤炭、钢铁、造船等）过剩，外资撤离（如诺基来、西铁城告示），老板跑路（如东莞、温州等地）。由于经济形势不明朗，制造成本不断上涨，
制造业投资2015年将继续下降。
2、 房地产投资
从2014年以来，中国房地产陷入了不亚于制造业的寒冬中，2014年全国房地产开发投资95036亿元，比上年名义增长10.5%，同比下滑9.3个百分点，占全国固定资产投资中占比为18.9%。2015年的房地产投资不会增长，主要是因为：
第一： 截止去年底，全国商品房待售面积达6.22亿来方米，创全国、全世界的最高纪录，决定了2015年是以去库存为主；
第二：土地出入减少，从1月份广州、深圳、合肥等地的土地出让状况来看，流拍或以低价成交的状况占很大比例，土地出让减少，也意味着房地产投资将减少；
第三：中国人中结构的变化、房屋拥有量的变化，决定了今后中国的房地产市场不可能出现火爆现象；
第四：随着打虎拍蝇的深入，房屋联网正式上开始，也影响一部分人（尤其是官员）的购房热情。
因此2015年房地区投资占固定资产投资的比例不会超过今年的18.9%。
3、 基建投资
剩下的大头只有基建投资了，政府也确实围绕这一部分展开。目前又看到了2008年的4万亿投资盛宴的影子。国家发改委明显加快了项目审批的步法，建立了重大基础设施建设项目推进机制，即“七大工程包”，包含420多个项目，投资额降超过10万亿元。
各地方政府积极跟上，如新疆提出，全力抓好290项、计划投资3000多亿元重大水利、交通、能源等项目建设。四川省提出500个省重点项目，总投资规模接近3万亿元，年度计划投资为4188亿元。此前，湖北、湖南、福建等省份也提出了上万亿元的投资计划。据统计，截至目前十余个省份的重点项目投资计划已经达到15万亿元。
现在提出的一带一路，说穿了也就是基建计划而已。各省纷纷与一带一路扯上关系，不就是为扩大投资找借口吗？
这不是2008翻版吗？
但这火热的场面遇冷的可能性非常大，这是因为：
第一：政府财力下降，债台高逐，卖地减少，政府入不傅出，银行借钱也比较困难了，投资说起来容易（规划），实际投起来更困难；
第二：投资效率下降，无效投资增多，据测算中国投资的产出弹性由2002年的4.1下降到2012年的1.8，单位投资带来的单位GDP增量下滑，部分投资长期收不回效益，尤其是西部地区地广人稀，投资利用率不高；
第三：银行货款审核比以前严格了。
4、 服务业投资
服务业投资是我谈的重点，也是绝大部分学者和政府没有触及的问题，或者是政府不愿意做的事情，这才是真正的民生问题（政府搞投资都经民生为话题，其它与民生没有多大关系，如以市民中心的名义修建政府大楼）。比如在深圳，市民面临的上学校难、看病难、出行难等，没有任何缓解，如果2015年修建30座2乙以上医院，修建60座幼儿园、50座小校、20所初中、20所高中，50所养老院，这即能投资拉动经济，又能方便市民生活，解决民生问题，还能解决就业。
不管怎样，政府仍会在基建上下功夫，比如扩大赤字、降息降准、要求政策银行放贷等，拼命拉高投资，进而托住GDP。
2015年第二个关键词：固定资产投资增长20%。
(三) 进出口分析
先看看这两年的外贸数据：
2013年进出口总额258267亿元人民币，约合合4.16万亿美元，比上年增长7.9%。其中出口137170亿元人民币，以美元计价为22096亿美元，增长7.9%；进口121097亿元人民币，以美元计价为19504亿美元，增长7.3%。贸易顺差为2592亿美元。
2014年，我国进出口总值26.43万亿元人民币，比2013年增长2.3%。其中，出口14.39万亿元，增长4.9%；进口12.04万亿元，下降0.6%；贸易顺差2.35万亿元，扩大45.9%。按美元计价，2014年，我国进出口、出口和进口分别增长3.4%、6.1%和0.4%。
进入2015年，进出品贸易形势更加严峻，1月出口同比下跌3.3%、进口同比大幅下跌19.9%，远超市场预期。因此预计2015年进出口增长率0%，主要是基于以下因素：
1、 出口方面（0%增长）：
第一：世界经济形势不稳定，除了美国以外，其它地区经济都存在较大的不确定性，需求不足；
第二：由于中国劳动力成本的上升，外国制造业竞争退出中国，中国制造业转型升级没有达到预期，这些因素直接削弱了中国出口的原动力；
第三：中国服务业程度不高，竞争力不强，服务业出口制约太大；
第四：美元走强后，其它小型经济经济体的货币（如印尼、越南）政策相对灵活，贬值幅度大于人民币，因此人民币的压力将更大，中国出口压力也将更大；
2、进口方面（0%增长）
第一：中国经济走弱，导致需求不强，影响进口；
第二：大宗商品、能源商品价格走低，虽然下半年价格上涨可能性比较高，但还是相对低价，造成进口计价太低；
第三：外资撤出，导致加工贸易额下降；
第四：进口商口税收太重，影响需求；
第三个关键词，中国2015年进出口增长0%。
2015年我国各省CPI(四)
2015年中国宏观经济形势分析与展望
摘 要：在经济增长速度换挡期、结构调整阵痛期和前期刺激政策消化期“三期叠加”的宏观背景下，预计2015年我国经济增长的下行压力进一步增大，宏观经济将面临三大风险和六大挑战。在中央提出“新常态”的判断后，我国将不再片面追求经济增长速度，预计2015年我国在设定经济发展目标时，将进一步淡化经济增长速度，换之以弹性目标和发展区间进行管理，采取预调、微调等宏观调控手段予以应对。2015年是我国全面深化改革的关键之年，中央提出要“再接再厉、趁热打铁、乘势而上，推动全面深化改革不断取得新成效。”稳增长、调结构、促改革之间的关系进一步面临考验。为此，中央经济工作会议提出“关键是保持稳增长和调结构之间平衡”，2015年宏观经济政策的重点和难点就在于如何实现稳增长与促改革、调结构之间的平衡，其政策要点在于两方面：一方面短期内通过稳增长为深化改革和结构调整打造稳定的宏观经济环境;另一方面长期内围绕促进发展这一根本推进重大改革，激发企业活力。 关键词：宏观经济形势;分析;展望;综述
中图分类号：F123 文献标识码：A 文章编号：1003-9031（2015）02-0059-06 DOI：10.3969/j.issn.1003-9031.2015.02.14
在经济增长速度换挡期、结构调整阵痛期和前期刺激政策消化期“三期叠加”的背景下，2014年宏观经济面临较大下行压力，全年GDP增长率在为7.4%，略低于7.5%的经济增长目标，延续了2010年以来我国经济下滑趋势。一是经济增速连续跌破下限。进入2014年，我国第2季度GDP增速跌至7.4%，第3、4季度则继续下滑至7.3%，基本打破了2012年以来我国经济运行的区间，全年经济增速创24年新低。二是经济增长的三驾马车尽显疲态。2014年2月，我国出口出现了-18%下滑，之后继续维持低位震荡，全年进出口增长2.3%，其中出口增长4.9%，进口下降0.6%;固定资产投资增速从30%已经回落到15.7%，其中，扣除土地购置款的房地产投资2014年11月以来已经进入负增长;消费虽然取代投资成为我国经济增长最重要的拉动力，但消费需求也保持着一个逐年下滑的态势，全年社会消费品零售总额扣除价格因素实际增长回落到10.9%。三是物价水平持续走低。2014年居民消费价格比上年上涨2.0%，其中2014年9月CPI跌破2%，连续4个月运行在2%的下方，11月和12月分别为1.4%、1.5%，创下近年来的新低。四是经济发展预期有所恶化。2014年7月份以来，中国制造业采购经理指数（PMI）从51.7%的高位回落到12月的50.1%，已经靠近经济强弱的分界点50%。经济增长动力明显不足，反映企业生产经营活动预期的指数从3月就一路下滑，从3月的62.7跌至12月的48.7。在2014年宏观经济在增速回落的过程中同时表现出一些可喜的变化。一是需求结构出现新变化，消费拉动力增强;投资结构改善，民间投资开始发力。二是第三产业占比超过第二产业，经济呈现服务化态势;经济增长的就业吸纳能力提升，“中低速增长、高就业”格局初现。三是中小企业快速发展，新兴产业加速发展;城乡收入差距缩小，城乡关系更趋协调。正如2015年中央经济工作会议指出的：“目前我国经济运行仍面临不少困难与挑战，经济下行压力较大，结构调整阵痛显现，企业生产经营困难增多，部分经济风险显现。” 2015年是新常态统领中国经济工作的关键年份，也是经济结构转型的重要年份，这一年将面临经济增长速度、增长动力、经济结构、发展方式等全方位的转型切换。一方面是中国经济之前的经济发展方式力量在逐渐弱化，另一方面中国经济新的常态的经济驱动力还没有强大起来，再加上美元升值、全球贸易政策变动等不确定的外部环境增强[1]，总体看，2015年中国宏观经济将面临三大风险和六大挑战。
一、2015年中国宏观经济面临的三大风险
（一）发展速度换档的风险
改革开放以来，在人口红利、全球化红利、城镇化红利的推动下，我国经济进入高速增长时期。1978―2007年均增长率高达9.8%，受2008年国际金融危机影响，我国经济增长速度瞬间急速下滑，从2007年14.2%的高峰滑落至2013年的7.7%和2014年年均经济增速的7.4%，2008―2014年比1978―2007年低一个百分点。顺应经济增速的下滑，中央政府做出了“增长速度换档期”的判断。增长速度换档切换是客观经济规律作用的结果，也是我国经济发展阶段的内在反应，但是在切换的过程中也存在换档的风险，这一阶段经济增长容易陷入停滞，近期我国增长速度连续跌破7.5%的下限，出现继续探底的趋势，预计2015年上半年我国经济增速会进一步下滑，突破7.5%～8%的区间波动，这一风险值得警惕。
（二）发展动力置换的风险
从旧的发展方式向新常态过渡，一个重要内容是经济发展动力的转换，但转换过程如果发生动力断档，那将会给经济造成断崖式下跌的风险。当前依靠要素投入为核心的增长动力在弱化，新的创新驱动的动力机制还没有培育起来;依赖投资、进出口来拉动经济增长的动力在减弱，新的以消费为主的推动力还在上升;旧的支柱产业在衰退，新的战略性产业虽然蓬勃发展但其主导性、牵引力还没有充分发挥;旧的经济增长点在多年发挥作用后在削弱，新的经济增长点小荷才露尖尖角。发展动力一旦青黄不接，经济可能出现失速风险。
（三）发展体制转轨的风险
不可否认，过去多年来，在赶超型的经济模式中国政府发挥了重要的作用，也形成了推动经济增长一套行之有效的方法。我国政府很早就意识到这套体制的缺陷，开始推动经济发展方式转变，由于2008年国际金融危机的冲击，在应对国际金融危机的过程中，我国过度依赖高投资和进出口的问题更加突出，出现了大起大落的经济增长方式。但在经济“新常态”要求下，发展驱动力要从投资、出口转移到创新上来，让市场起决定性作用，更好发挥政府的作用，经济体制转型势在必行。体制转轨过程中，经济增长的动力程度差异较大，从而加剧了整个宏观经济形势的波动程度，这种体制转轨对宏观经济产生的波动很可能使经济发展出现断层，从而影响发展速度，而2015年恰恰是这样一个关键时点。 二、2015年中国宏观经济面临的六大挑战
（一）宏观调控效用递减
2014年我国面对经济持续下滑，通过微刺激来稳定经济增长，避免了大水漫灌，但连续刺激也出现了边际刺激效应递减。根据中国人民银行数据统计，近几年贷款对经济增长的贡献在下降。2003年到2007年，人民币贷款增速提高1个百分点，经济增速提高0.73个百分点;2008到2014年，人民币贷款增速提高1个百分点，经济增速提高0.47个百分点。基于投资在稳增长中的重要作用，我们计算社会融资对资本形成的作用，2002年1元社会融资贡献的资本形成为2.27元，2008年下降到1.98年， 2014年进一步下降为1.68元。这意味着通过增加社会融资来扩大投资的边际成本在增加，随着增量资产产出率的上升，等量投资的GDP贡献率在下降，这些都增加了2015年经济刺激的难度。
（二）金融“融而不通”带来的融资约束
金融是实体经济发展的血脉，血脉如果不通，实体经济也很难有好的表现。近年来金融领域仍然存在融而不通、结构异化、脱实入虚、企业融资成本高企等现象，对2015年经济发展不利，具体表现在以下方面：
1.金融总量增速下滑。货币增速连续下滑，2014年M2同比增长12.2%，低于中国人民银行年初13%的目标。M1的增长速度更低，2014年仅增长3.2%。M2和M1增速之差已经扩大到9个百分点，意味着货币流动性下降，表明人们消费信心降低，投资信心趋弱。贷款同比增速是2005年12月以来的最低水平。2014年社会融资规模为16.46万亿元，比上年下降4.8%。货币发挥作用具有时滞，2014年连续出现的货币信贷和社会融资总量低增长将会制约2015年的经济发展。
2.货币流通速度降低。从M2与GDP之比来测算，2002-2008年货币流通速度一直保持在0.61-0.67的水平，2009年以来则连续下降，2014年已经下降到0.52，这意味着同样的GDP需要更多的货币来实现。
3.融资成本高居不下。据统计，2014年我国贷款基准利率为6%，在11月22日贷款基准利率才下调至5.6%，远远高于美国的3.25%、欧元区的2.43%、日本的1.246%和英国的0.5%，高于全球主要经济体。根据调研，现在中小企业的资金成本平均在15%左右，甚至20%。
4.货币金融资源配置出现严重问题，突出表现在金融与工业经济的背离，中小企业融资难与大企业融资便利，国有企业融资便利与非国有企业融资难。我们一直在鼓励金融资源更多向中小企业与创新型企业配置，但目前金融体制下金融资源却更多向大型国有企业、地方政府和房地产领域配置。2014年上半年在市场化程度很高的债券市场上，国有企业和城投平台发行债券合计占比高达87.63%，而民营企业仅占5.47%。金融体系存在的这些问题不是一朝一夕就可以解决的，将对2015年的经济发展形成较强的融资约束。
（三）房地产行业新常态化后的低增长
房地产一直是推动中国经济增长的重要力量，由于受刚性收入约束和库存销售双重压力，房地产投资很难出现20%以上的高增长，受市场力量的自身调节，未来房地产行业投资增速进入低速增长区间，行业竞争倒逼市场出清，房地产市场出现了市场力量主导的自我调整。截至2014年11月，商品住宅施工面积50.49亿，商品住宅待售面积5.72亿平米，两者合计56.21亿平米，而过去5年年均商品房销售面积9.8亿平米，即使未来没有新开工建设，消化这56亿平米的供应就需要6年左右的时间。随着保障房建设加快，住房登记制度实施、房产税等将挤出部分存量房，这都增加了潜在供应。从需求面看，我国人口拐点正在出现，20～49岁的购房人口总量在2015年将达到高峰，随后进入下降通道，城镇化速度也有所减缓，2014年城镇化率已经放缓到1.04%，国内民众对房产的投资性需求在2015年将减弱。房地产开发企业对地产的投资意愿也有所下降。2001―2013年13年间，全国房地产开发投资年均增长速度高达25%，其中住宅投资年均增长速度为19%。2014年全国房地产开发投资增速（1-11月同比增长11.9%）、全国房地产开发企业土地购置面积增速、全国商品房销售面积及销售额增速、全国房地产开发企业本年到位资金增速以及房地产开发景气指数等指标全面回落，预计2015年全国房地产开发投资增长速度还将回落，房地产投资将从超高速增长逐步降落到中低速增长区间，房地产行业逐步回到理性、常态、均衡的状态，适度、中低速、可持续发展将成为房地产行业的新常态。
（四）全球价格下行将给经济增加通缩风险
从国际上看，现在主要经济体基本处于低通胀环境，有些经济体正在滑向通缩。美国2014年12月份生产者物价指数（PPI）月率创下3年来最大跌幅，欧元区PPI已经从2013年7月持续17个月负增长，11月CPI下滑至0.3%。在原油价格不断下跌的情况下，欧元区通胀仍然有继续走低的可能。日本的物价虽然在安倍经济学的推动下走出通缩，但目前仍然处在一个较低的通胀水平， 2014年11月日本消费者物价指数CPI为2.7%，但如果扣除4月份上调消费税的影响，其CPI仅有0.7%。全球低通胀环境通过国际贸易影响到中国的价格水平。从国际大宗商品价格来看，近期国际油价大幅下跌，连带铜、铝、铁矿石等大宗商品价格下跌，对于大宗原材料严重依赖进口的中国来讲，大宗商品价格持续下跌使得中上游部门的通缩愈演愈烈，2014年全年工业生产者出厂价格比上年下降1.9%，12月份同比下降3.3%，价格下跌将传导到下游消费品领域。展望2015年，有几个因素会对价格走势形成负面影响，增加通缩风险。一是国际大宗商品价格下跌带来的输入性通缩风险，2014年下半年以来石油价格暴跌将通过中上游部门向下游部门传导，这种传导效应将在2015年上半年出现;二是PPI连续负增长传导到消费品价格领域导致CPI继续走低;三是在美元升值背景下，人民币兑美元价格稳定导致人民币贸易指数持续上升，货币升值带来输入性价格下跌风险。在我国债务规模持续扩大的背景下，通缩将使债务人处于一个更加艰难的环境，2015年要防止生产和价格、通缩和债务的恶性循环。 （五）就业出现阶段性萎缩
充分就业是各国宏观调控的主要目标，2008年国际金融危机后，我国把就业和经济增长的下限联系起来，提出稳增长是为了保就业。近几年经济增长速度虽然持续下滑，但是就业展现出很好的态势，从2009―2014年，每年新增就业人数都在1000万人以上，但有数据表明就业市场上的岗位需求实际上是在下降的。从2012年以来，各年度第三季度的招聘人数在持续下降，2012年为461万，2013年448万，2014年为420万。2014年度相对招聘指数（报告期需求人数/往年同期需求人数的平均值×100）为101，处于2009年以来最低水平，特别是2012年以来持续下降，说明当前人力资源市场用工需求增长趋势在减弱。由于制造业升级和工业4.0等的冲击，未来制造业可能会转移出大量的就业人口，这部分人口可能会对我国就业形成巨大的压力。这意味着2015年我国将从原来第二、第三产业共同吸纳第一产业对外转移就业人口转变为第三产业单独吸纳第一、第二产业对外转移就业人口，压力之大值得关注。
（六）企业“三座大山”的压力持续发酵
当前国内企业由于产能过剩、成本过高、债务过重的三重压力。首先，产能过剩是我国经济发展中老生常谈的问题，也是当前经济面对的突出矛盾。发改委披露2013年上半年我国工业产能利用率为78%，随着经济增速逐阶下滑，产能利用率预计也会进一步下降。这意味着针对当前需求，2014年我们有20%以上的产能过剩。其次，成本过高则在近几年一直威胁企业的利润。2014年1-10月，规模以上企业成本从年初85.18/百元增加到86.02/百元，这将意味着大多数企业认为未来6个月的成本与去年同期相比会上升。产能过剩导致企业价格竞争，收入减少;成本过高导致企业支出增加;一增一减之间企业利润减少，盈利能力下降，投资收益率也随之下降。第三，债务过重也成为当前企业面临的突出问题。债务过重一方面表现在企业负债水平高，企业债务规模迅速扩大，杠杆率就会快速上升，据统计2012年我国非金融企业部门的杠杆率为106%， 2013年进一步增至109.6%，这一数值远高于德国的49%、美国的72%、日本的99%，企业部门的杠杆率和经济周期密切相关，经济增速下滑，导致2012―2014年企业的杠杆率再度上升[2]。债务过重另一方面表现为债务成本高，从我们调研中发现，由于过高的融资成本，国内有很多民营企业陷入了债务黑洞和债务链条，形成了新时期的三角债。
三、2015年中国宏观经济展望：平衡稳增长与调结构
面临宏观经济的三大风险和六大挑战，我们对2015年的经济增长持谨慎态度，2015年稳增长的压力将更大。同时2015年是全面深化改革的关键之年，中央提出要“再接再厉、趁热打铁、乘势而上，推动全面深化改革不断取得新成效。”稳增长、调结构、促改革之间的关系进一步面临考验[3]。为此，中央经济工作会议提出“关键是保持稳增长和调结构之间平衡”，我们认为2015年宏观经济政策的重点和难点就在于如何实现稳增长与促改革、调结构之间的平衡，其政策要点在于两方面：一方面短期内通过稳增长为深化改革和结构调整打造稳定的宏观经济环境;另一方面长期内围绕促进发展这一根本推进重大改革，激发企业活力。
（一）服务改革这一主题稳定经济增长
当前不仅要从发展的角度来看待稳增长，更要从改革的角度来看待稳增长，稳增长要致力于为重大改革和结构调整创造一个稳定的宏观经济环境。当前经济增长跌破底线的风险越来越大，要采取更加积极的政策防止经济跌破底线和陷入通缩。
1.实施灵活稳健偏宽松的货币政策。近些年，我国一直秉持稳健的货币政策，但每年在稳健的总基调下有所差异。我们建议2015年央行在执行货币政策时采用更加灵活稳健偏宽松的货币政策，除了传统货币政策工具调节货币的流动性。李克强总理在达沃斯表示我国未来的货币政策不会大水漫灌，建议央行适当增加反周期货币政策的实施，在常规的货币政策仍然有空间的情况下，注重预调、微调，更好的实行定向调控。
2.实施更加积极有力度的财政政策。一是加大结构性减税力度，激发企业活力。营业税改增值税自2013年在全国推广以来，2014年铁路运输、邮政电信业纳入， 2015年，营改增将改革范围扩大到建筑业、房地产业、金融业和生活服务业等领域，在企业困难加大的背景下，政府可以适时启动结构性减税，增加企业利润，帮助企业渡过困难时期。二是扩大公共支出，初步构建福利社会基础。根据国际货币基金组织的研究，通过减少政府和国有企业的盈余，每增加1%的财政支出，并平均用于教育、健康和养老，将使消费占国民收入的比重提高1.2%。2015年实施更加积极、有力度的财政政策，加大对符合经济结构调整和创新驱动方向的政府性投入，加大对社会保障的支出，织好社会政策的托底网。将以公共支出的适度增加促进引导合理消费的制度建设。三是创新投融资方式，积极推进公私合营（PPP）平台。据统计从1990年到2009年，欧盟近1400个项目是通过PPP实现的，价值2600亿欧元。2015年我国新预算法为地方政府债务管理套上预算监管的“紧箍咒”，未来地方财政资金能够用于基础设施的部分不会有太大的增加，依据PPP模式，以政府出资和公共资源为依托，采取市场化方式运作，鼓励更多的公私合作平台项目，使民间资本、政府部门、社会组织在市场原则下互利合作，不仅可以解决建设资金问题，还可以改善国家治理体系，增强社会凝聚力。四是适度利用地方债，有序化解债务风险。中央经济工作会议提出“要高度关注风险发生发展趋势，按照严控增量、区别对待、分类施策、逐步化解的原则，有序加以化解”。目前地方政府债务风险虽总体可控，但大多数债务未纳入预算管理，脱离中央和同级人大监督，局部存风险隐患。新预算法第35条和第94条，从举债主体、用途、规模、方式、监督制约机制和法律责任等多方面做了规定，从法律上解决了地方政府债务怎么借、怎么管、怎么还等问题。如何防范地方债务风险是2015年财税改革的重点，要进一步健全债务扎口管理机制，严控新增债务。继续扩大自发自还试点省份范围，启动专项债券发行工作，健全地方政府债券市场化定价机制，强化对地方政府举债的市场化约束，维护投资者权益和市场信心。 （二）围绕发展这一根本推进重大改革
从经济发展的角度来看，2015年应尽快推进使市场在资源配置中起决定作用的各项改革，推进更好发挥各类企业积极性的改革，推进资本、土地、技术、劳动力等各项经济增长要素相关的改革，使各项要素、各个主体能够释放新的活力来推动我国在30多年的高速增长后仍能保持可持续的中高速增长。
1.加快推进市场化改革。积极稳妥从广度和深度上推进市场化改革，大幅度降低政府对资源的直接配置，推动资源配置依据市场规则、市场价格、市场竞争实现效益最大化和效率最优化。要进一步推进简政放权，按照权力清单、责任清单、负面清单明确政府和市场的边界;抓住现在低通胀的时机，尽快推进水、电、气、油等价格改革，把凡是能由市场定价的都交给市场;强化政府市场监管职能，着力清除市场壁垒，消除妨碍全国统一大市场建立的各项地方规定，建立统一开放的国内大市场。
2.加快推进国有企业改革。企业是经济发展的主体，企业自主经营、公平竞争是市场在资源配置中发挥决定性作用的基础。当前对地方财政的改革将使地方政府渐次退出经济建设领域，企业在经济发展中主力军的作用将更加突出，为此必须通过改革培育一个自主经营、公平竞争、结构合理的企业体系。通过加快国有企业改革，尽快制定中央层面的国有企业改革方案，明确国有企业功能定位，强化激励约束机制，分类施策，提高企业市场化、国际化水平。
3.加快金融体制改革。要更好发挥市场在金融资源配置中的决定性作用，为此要稳步推进利率、汇率等金融价格改革，通过建立存款保险制度，为利率市场化创造良好条件;推进金融机构改革，适当增加金融机构主体，促进金融机构间的有效竞争，以竞争推动金融机构完善对实体经济的服务;加快资本市场发展，创新资本市场融资工具，加快推进注册制改革，鼓励企业更多从资本市场获得资金。要在金融领域中更好发挥政府作用，为此要完善政策性金融体系，加强对金融服务薄弱领域的金融覆盖，发展普惠金融。加快推进外汇管理体制改革，为中国资本实现全球资源配置创造条件，为此要提升对外投资便利性，建立支持企业走出去的金融服务体系。
4.加快土地管理制度改革。土地在经济发展中承担着多重角色，既是农业生产的重要生产资料，又是工商业发展落地的载体，还是部分人群的资产，也是地方政府重要的收入来源，因此，土地改革要按照土地不同的角色和职能进行分类设计。要进一步完善农村土地经营权流转政策，建立公开规范的土地流转市场，通过市场配置土地使用权，鼓励适度规模经营，发展现代农业。推动农村集体经营性建设用地入市，降低经济发展中的土地成本。探索试点农村宅基地管理制度改革，赋予农民更多的宅基地用益物权，增加农民财产。
5.加快科技创新体制改革。首要的是形成激励创新的体制机制。创新的主体是人才，要完善职务发明、技术入股等相关规定，让创新人才在创新中得到应有的回报。创新的主力军是企业，要完善知识产权保护，使企业创新得到最大化利益;完善财税、金融、贸易政策，支持鼓励企业创新。其次是形成创新驱动发展的体制机制，使创新真正面对市场，面对经济发展主战场。深化科研院所改革，能放则放，能推向市场的就推向市场。发挥市场在科技资源配置中的决定性作用，以市场来形成企业和科研院所之间的合作关系，建立公开透明的技术交易市场，让技术走向市场，同时也让市场来引导技术创新。
（三）抓住企业这一关键激发其发展动力
企业是经济发展的主体，当前国内大量企业因产能过剩、成本过高、债务过重而喘不过气来，很多企业既没有生产动力，更没有扩大再生产的能力，帮助企业消减三座大山的压力，激发企业活力乃当前稳定经济增长甚至为未来保存增长活力的当务之急。
1.打通国内国外两个市场消化企业产能。过剩产能的消化一方面通过淘汰落后产能来实现，另一方面通过市场需求的扩大来消化。从市场需求看，一方面可加大力度开发国际市场需求，就我国基础设施建设相关产业链而言，目前仅亚洲地区基础设施投资需求的缺口就达到8万亿美元，通过建立可行的融资方案，这些潜在需求可以转化为现实需求，从而为我国相关产业提供巨大的市场空间。另一方面要深挖国内市场潜能，减少区域市场壁垒，通过打造无障碍的统一国内市场来消化过剩产能。
2.依法推进企业破产清算，消融企业债务链条。根据我们在地方的调研，很多债务链的形成并扩散一个重要的原因是该破产的企业没有破产，导致其债务雪球越滚越大，形成了数量众多的僵尸企业。僵尸企业的存在拖垮了债务企业，也拖垮了债权企业，不如迅速破产清算掉，这样债务企业的企业家也能轻装上阵，重新出发，而债权企业也能够拿回部分债权资金，结算自己的债务。
3.以“少取”、“减负”激发企业活力。在此关头，我们认为政府应当承担起责任，从现实来看，政府对企业的支持基本思路是 “多予少取”。多予，意指给资金、给项目、给行业准入、给补贴;少取则是实施结构性减税，减少企业负担。
2015年是我国全面深化改革的关键之年，在中央提出“新常态”的判断后，我国将不再片面追求经济增长速度，预计2015年我国在设定经济发展目标时，将进一步淡化经济增长速度，换之以弹性目标和发展区间进行管理，采取预调、微调等宏观调控手段予以应对。面对经济增速下滑，中央将坚持不进行大规模刺激，而是采取预调、微调等宏观经济管理手段予以应对。这种变化有助于进一步提高我国经济增长质量和经济发展效率，实现稳增长与调结构之间的平衡，从而推动全面深化改革不断取得新的成效。
（责任编辑：李兴发）
参考文献：
[1]刘伟，苏剑.“新常态”下的中国宏观调控[J].经济科学，2014（4）.
[2]中国人民银行杠杆率研究课题组.中国经济杠杆率水平评估及潜在风险研究[J].金融监管研究，2014（5）.
[3]中国人民大学宏观经济分析与预测课题组.我国宏观经济步入新常态、新阶段[J].宏观经济管理，2015（1）.
2015年我国各省CPI(五)
中国:2015年宏观经济展望
我们预计中国经济增长的步伐将会由2014年的7.4%进一步放缓至2015年的7.2%。这将是1991年以来的最低增速，但考虑到经济规模远超当年，GDP绝对值的增长（按实际值计算）仍将创下历史新高。我们认为，在经济再平衡的过程中，2015年的经济增长格局可能不会有太大变化。积极的驱动因素包括服务业相对稳定增长，以及全球需求的建设性前景对出口部门的支持（尽管以实际有效汇率（REER）计算的人民币升值和新兴市场相对疲软的需求将会使2015年的出口增长率限制在6.5%左右）。得益于石油价格大幅下跌以及全球大宗商品价格低迷，中国的经常账户盈余可能会继续攀升，占GDP比例可能达到3.6%，创下全球金融危机以来的新高。消费需求可能会保持大致稳定。而在我们看来，拖累经济增长的主要因素主要有房地产投资增速持续放缓（从2014年12%的同比增长率进一步放缓至2015年大约6%的水平），和一部分制造业部门的产能过剩。 综合来看，我们预计消费、投资和净出口对2015年GDP整体增长将分别贡献3.5%、2.9%和0.8%。环比来看，我们预计受国内需求持续低迷的影响，2014年第四季度和2015年第一季度的季调后GDP环比年化增长率将分别降至7.0%和6.3%（而2014年第二季度和2014年第三季度的平均增长率为7.9%），但随着政策放宽的影响逐渐显现，2015年第二季度起环比增速会有所回升。我们预计2015年2-4季度的GDP增长率分别为7.1%、8.0%和7.3%（均为季调后的环比年化增长率）。如果按同比计算，我们预计2015年的季度增速分别是7.3%、7.1%、7.1%和7.2%。
宏观政策方面，12月初举行的年度经济工作会议将保持“稳增长”列为2015年经济政策的首要目标。在我们看来，这意味着政府的政策将集中在预防下行风险，包括宏观风险和金融风险。我们认为，从政策制定者的角度来看，2015年的增长底限是7%。我们预计，政府将加大中央政府的财政赤字目标，并混合运用传统（降息和降准）和非传统货币工具，推动货币宽松政策。此外，政府将采取措施稳定制造业投资和房地产投资的下滑趋势，这两大投资的放缓一直是拖累经济增长的主要因素。
01
消费仍然是增长的一个稳定要素
消费一直是经济增长的稳定来源。社会消费品零售总额（按名义价值计算）2014年大部分时间里都保持着相对稳定的增速，大约12%的同比增长率（图3）。事实上，从数量上看，零售额回升势头最近还有所上升，11月份季调后的3个月环比年化增长率达到13.4%。总体来看，最终消费对2014年前三季度的GDP增长的贡献率为48.5%（较2013年同期的45.9%小幅提高）。
我们预计2015年名义零售总额增长将相对稳定地保持在11.7%左右（略低于2014年11.9%的预期）。考虑到2015年CPI通胀率预计将放缓至1.5%（自2014年的2.0%），这意味着零售总额的实际增长步伐略有加快，而总消费对2015年的经济增长的贡献将在3.5个百分点左右。
从结构上看，中国经济的逐渐再平衡对于相对稳定的消费增长是有支持作用的，尽管固定资产投资和制造业出现了较为显著的增长放缓。引人关注的是相较于第二产业（以制造业为主）的波动， 第三产业（主要是服务业）的增长步伐一直相对稳定。第三产业的产出份额稳步上升，从2010年的43.2%增长到2013年的46.1%（见图4）。2014年前三个季度，第三产业活动同比增长7.9%，高于第二产业7.4%的增长率。
服务业和制造业之间的再平衡对劳动力市场影响显著。尤其需要指出的是，服务行业一般多为劳动密集型产业，在整体经济逐步放缓的情况下，经济上的这种结构性调整应该有助于创造就业机会，有助于劳动力市场的稳定（图表5）。事实上，虽然中国2014年经济增长率（按我们预测的7.4%同比增长率计算）可能会低于政府7.5%的目标，但1-9月份新创造的就业机会就达1，082万，已经完成了1，000万的政府全年就业目标。因此，2014年前三季度，全国人均居民可支配收入的同比实际增长8.2%（名义增长率为10.5%），跑赢了7.4%（名义8.5%）的GDP实际增长率。相对稳定的劳动力市场和居民收入的突出表现，将可能继续为2015年消费增长的平稳走势提供有力支持。
02
固定资产投资继续放缓
我们预计固定资产投资的同比增速将放缓至14.5%左右（低于2014年15.8%的增长预测）。在制造业投资、房地产投资和基础设施投资这三大固定资产投资增长构成要素中，前两类在2015年的增长可能会继续放缓，而政策性扶持有望继续为稳健的基础设施投资提供支撑。
2014年，房地产市场增长放缓一直是最大的宏观拖累因素。展望未来，由于供大于求的局面在短期内仍未消除，因此我们预计房地产市场调整将持续到2015年。房价可能进一步下跌，但应在2015年下半年稳定下来。就全国范围而言，房价从顶到底的跌幅预计将在5%-10%之间，但二、三线城市普遍面临着更大的价格下降。2015年全年，房地产投资增速很可能会进一步降至6%左右，较2014年我们预测的11%-12%的增长率大幅下挫（表2）。因此，房地产投资在2015年可能仍将是经济增长的不利因素，并进一步影响土地出让金收入，以及包括钢铁、水泥和家具等相关行业的需求。
2014年，制造业投资增速稳步放缓，1-11月同比增长率为13.5%，低于2013年同期的18.5%。考虑到大量制造业部门产能过剩的问题仍然没有得到解决，而最近几个月工业利润再度下降，制造业投资可能在2015年仍然难见起色，我们预计2015年同比增长率为11.0%。另一方面，基础设施投资可能会继续得到宏观政策的支持，2015年增长率将达到21.6%（略低于2014年的预计增速22.3%）。 03
出口保持稳定的增长步伐
摩根大通全球团队为2015年勾勒的基准情景是，在发达经济体的带动下，全球经济将实现中幅或小幅高于趋势水平的增长率。如果这一情景成为现实，这将为中国出口行业提供一个相对有利的环境。实际上，引人注意的是净出口对2014年GDP增长的贡献率明显增长：前三个季度，净出口对GDP整体增长的贡献达到了0.8个百分点，相比之下，2013年同期净出口对GDP整体增长的贡献却为-0.3%。展望2015年，我们预计净出口仍将成为增长的促进因素，有望为GDP增长贡献0.8个百分点（净出口的增长，是出口平稳增长与进口需求持续低迷共同作用的结果。进口表现欠佳的原因是，国内需求疲软以及全球大宗商品价格近期崩盘） 。经常账户盈余可能进一步从2014年占GDP的3.2%，提高到2015年的3.6%。
同时值得注意的是，在全球范围内，新兴市场在2015年有可能会继续维持增长乏力的局面，从而在一定程度上制约对中国出口的的需求增长。此外，考虑到近几个月来大多数货币对美元贬值，而人民币反而在2014年7-11月间大幅升值了6.8%（以REER计算）。这些因素可能会在未来几个月内拖累中国出口部门的表现，我们预测2015年的同比出口增长率为6.5%。
04
财政政策
一年一度的中央经济工作会议决定在2015年继续采取“积极”（扩张性）的财政政策，这一政策立场自2009年至今一直保持未变。所不同的是，这次增加了一句话：“积极的财政政策要有力度。”
我们预计2015年的财政赤字将增加至20，000亿元（约占GPD的2.9%），高于2014年13，500亿元的财政赤字目标（占GDP的2.1%，见图9）。财政措施将可能集中在三个方面。
第一个方面是预算管理制度改革，特别是地方政府。2014年，政府宣布财政改革指导意见，大多数财政改革应该在2016年完成（《中国：财政改革迈出第一步》，10月9日）。在已经公布的各项措施中，有关地方政府债务管理的新规则是非常重要的。总的原则是，对地方政府开支融资要“开前门”，但同时“关后门”。特别值得一提的是，在新的框架下，地方政府可以发行地方政府债券，为公共项目提供资金（中央财政将控制金额），但不能再通过公司或融资平台实体筹集资金。 2015年将是实施这一改革的重要一年。我们预计，地方政府债券的发行量将由2014年的4，000亿元增加到2015年的1万亿元，这也是财政赤字目标上调的原因。2015年第一季度，现有的地方政府债务需要被重新分类，商业项目（如商业地产）应向市场出售，债务应转化为公司债务。我们预计政府将会对现有公共项目的债务偿还给予1-2年的宽限期，然后才会被融资机制的新形式（地方政府债务和公私合作伙伴关系（PPP））所取代。另外还值得一提的是，财政当局可能会在2015年实施一套为期多年的预算平衡系统，采用三年滚动预算计划的形式，取代目前以年度（自然年度）为基础的财政预算。
第二个方面是税制改革。亮点是增值税改革（营业税改为增值税），这项改革在2012年开始，到现在已经涵盖交通运输、邮政和电信等部门。我们预计2015年增值税改革将进一步扩大，覆盖整个服务行业（包括金融服务和房地产服务）。增值税改革，以及可能出现的新的结构性税务措施，都旨在降低服务部门以及小微企业的税负。另一方面，政府也将出台资源税和环境税，而房产税很有可能已经启动了法律程序（正式推出可能还需要几年时间）。
第三个领域是公共和私营部门的合作伙伴关系。2014年5月，国务院宣布，将选择80个项目鼓励社会资本参与。2014年12月，财政部又公布了30个公共项目进行PPP试点。从长远来看，PPP是减少地方政府融资负担、支持民间投资的一项重要举措。
总体而言，我们认为“扩张性”的财政政策将体现在中央政府财政赤字目标的增加上。然而，积极的财政政策是否真正能够有力度，还存在着一系列不确定因素，包括地方政府债务的政策宽限期、结构性减税的幅度，以及PPP实施进展情况。
05
货币政策
从货币政策方面来看，中央经济工作会议继续使用了“审慎”一词，但同时增加了“货币政策要更加注重松紧适度”的表述。我们认为，2015年的货币政策将进一步转向宽松，但却会采取一种有控制的方式，力求在经济增长和金融稳定间实现平衡。
我们预计，为应对疲软的国内需求和较低的通胀环境，货币政策将会进一步趋向宽松（集中在2015年上半年）。中国的CPI通胀已从2013年12月份的同比增长2.5%降至2014年11月份的同比增长1.4%，输入型通货膨胀（由于油价暴跌）进一步增加了短期下行压力。我们预测2015年的平均CPI指数为1.5%，平均PPI指数为-1.5%。通胀风险并不是一个政策担忧事项，而低通胀和PPI通缩则将变成更大的担忧事项。
我们认为至少会再有一次降息（很可能是在2015年第一季度），和两次降准，每次各50个基点，很可能分别在2015年第一季度和第二季度。此外，如果监管机构将银行同业存款纳入贷存比计算范围（这将会增加法定储备金），存准率可能会再次下调100个基点。这些政策举措很可能将会伴以其他定向宽松措施，其中包括抵押补充贷款（PSL）、常备借贷便利（SLF）、中期借贷便利（MLF）和公开市场操作。
在2014年前10个月内，中国人民银行没有采取传统的货币宽松措施（下调利率和存准率），而是采用了一种新的货币政策操作框架，包括下述特征：（i） 引导市场利率走低并尝试建立一种基于利率的传导机制（图12）；（ii） 采用定向宽松措施（如PSL、MLF、定向下调存准率）；（iii） 调整信贷结构，提高信贷对实体经济的支持效率（通过收紧影子银行活动的相关规定），继续放缓信贷增长速度（图13和图14）。新操作框架的目标是减少与传统货币工具有关的结构性问题（例如地方政府实体/国有企业和小公司在信贷市场内的不平等待遇），但是对银行贷款利率的影响有限。 2014年11月21日的意外降息是货币应对机制发生变化的信号。低迷的国内需求和较低的通货膨胀是降息的直接触发因素。另一方面，新货币政策操作框架对降低银行对公司的平均贷款利率影响有限。此外，新操作框架缺乏透明度和具备的行政管理特征也饱受诟病。到2015年，我们预计货币当局将会采用传统和创新货币工具相结合的方式，力求实现降低公司融资成本的优先任务。
06
人民币仍将保持相对稳定
从宏观角度来看，我们认为汇率政策将是2015年中国最复杂的宏观政策之一。总体上，从外部来看，我们预计2015年中国的经常项目盈余将会扩大至GDP的3.6%，人民币将会在一个较窄的区间内交易。经常项目盈余扩大将会逆转全球金融危机以来的稳步下行趋势，体现了出口将在发达市场的增长预期和近期的油价崩溃（有助于减少中国的进口账单）的推动下稳定增长。特别是，仅从油价影响方面考虑，我们估计油价每下跌10美元将会使中国经常项目盈余占GDP的比例提高约0.3%。
与此同时，美元升值将是2015年人民币面临的一个主要挑战。我们预测美元将对其他主要货币升值，驱动因素是主要发达经济体的货币政策分歧（美联储很可能于2015年6月开始加息，但是我们预计日本央行和欧洲央行将会扩大量化宽松政策）。引申来看，大多数新兴市场货币可能会跟随欧元和日元兑美元贬值，竞争性贬值的风险不应被忽视。如果人民币对美元升值（从实际有效汇率来看），将会拖累出口，而出口是目前经济前景中为数不多的亮点之一。由于经常项目盈余扩大和美元逐步升值相辅相成，我们认为人民币在2015年最可能发生的情况就是保持在区间内波动的状态（兑美元在6.10到6.30的区间内），并于2015年底保持在6.15不变。
07
经济改革将会继续推进
我们预计经济改革在2015年将会继续推进。优先领域将是财政改革、金融改革、国企改革和户籍改革。此外，较低的通胀环境为推进资源定价改革（如水、电、天然气、运输）提供了一个好机会。正如在过去一样，改革将会采取渐进的方式，力求最大程度降低每一步的阻力，同时将潜在风险保持在控制范围内。
财政改革在2014年已经取得鼓舞人心的进展，包括公布了财政改革计划、修订了《预算法》、进一步扩大了增值税实践范围和降低了小微企业的税率。财政改革在2015年将会继续推进，我们预计三个优先领域将是：（i） 对地方政府债务重新分类并改革地方政府的预算管理体系；（ii） 进一步扩大增值税改革，力求囊括整个服务业；（iii）采用公私合营（PPP）模式支持公共项目。
金融改革在2014年将会进一步推进，包括将存款利率溢价从10%提高至20%、将美元/人民币汇率的每日波幅区间从±1%扩大至±2%、推出了沪港通、批准了私营银行并在中国（上海）自由贸易试点区成立后批准了3个自贸区（天津、广东、福建）（更多内容请参阅《关于中国的十个问题》，11月28日）。2015年，我们预计在下述领域将会有进一步进展：正式引入存款保险计划并进一步扩大大额可转让存单市场（利率市场）；增加资本项目开放渠道和提高现有配额（如RQFII），并有可能将A股纳入MSCI指数； 资本市场改革，例如国内股市的IPO制度和退市制度；进一步促进人民币国际化，政府的措施包括在2015年底国际货币基金组织五年一次的复核中将人民币纳入特别提款权（SDR）系统。
国企改革的目标是提高国有企业部门的效率。除了少数中央企业的试点改革外，很多地方政府也在2014年公布了国企改革计划。值得关注的主要问题是：哪些行业能被划归为“有竞争力”，由此能够向私营部门开放；混合所有制结构的执行； 国有企业管理制度的改革。
户籍制度改革看起来将先于土地改革和建立统一社会福利制度的举措。通过将这些改革分解成小步进行，将能够避免出现僵局。未来几年内，户籍制度改革将在中小城市执行，将会采取一种统一的居住管理制度。从土地改革来看，短期的侧重点将是土地确权（土地所有权、承包权和经营权），这可能需要花费几年时间，但却是在全国范围内允许转让经营权的一个必需步骤（土地改革的关键）。
08
风险因素
经济改革通常会伴随着相当大的短期风险，而全球经济环境的不确定性也将增加中国经济和政策前景的不确定性。除了前述基准情景，我们希望突出强调2015年面临的四大风险因素。
第一个风险因素是房地产市场的演变。在2014年全年，房地产市场已经看到房价、住房交易及新开工面积下跌，同时房地产投资继续放缓。我们的估测显示，房地产投资放缓（从2013年增长20%降至2014年增长11-12%）将会拖累GDP增长约1个百分点（包括对相关行业的影响），并可能在2015年进一步拖累GDP增长0.6个百分点（假设房地产投资增长将在2015年进一步下滑6%左右）。
我们预计政府在2015年将会继续放宽房地产政策，力求放慢调整过程。可能采取的方案包括降低抵押贷款利率（由于降息）、税收优惠和降低二套房抵押贷款预付款要求（目前最低为60%）。由于供应过剩，房地产市场很可能会继续调整，但是势头可能会有所缓和，而由于政策变化，房价在2015年下半年可能会企稳。
一个较大的不确定性因素是商业房地产部门，这个部门约占房地产投资总额的25%，面临着相似的供应过剩问题。自2010年开始，住宅和商业房地产部门的在建建筑面积和已售建筑面积比率已经大幅上升（尽管该比率在住宅和商业部门不能全面比较，原因是大量商业房地产是供自用而非出售）。尽管住宅房地产投资已从2013年的同比增长19.4%降至2014年前11个月的10.5%，但是商业房地产投资在同期内仅从30.9%温和降至22.7%。特别是，写字楼投资增长在2014年下半年再次提速。商业房地产可能成为未来数年内的低迷源头。
第二个风险因素是全球油价冲击。全球油价在2014年下半年暴跌，这为中国的通胀动态带来下行压力，但却有助于扩大贸易顺差。全球油价持续下跌在总体上有利于中国，但是油价动态的巨大不确定性是2015年中国面临的一个重要风险因素。
第三个风险因素是人民币政策。中国人民银行已经重申人民币汇率已接近均衡，美元/人民币在未来将会保持双向波动状态。但是，美元的持续升值意味着，如果人民币对美元依旧保持稳定，人民币实际有效汇率将会大幅升值。这将会增加国内制造商的压力，而由于生产成本上升和全球需求疲软，国内制造商的相对竞争力已经恶化。
在这种背景下，中国人民银行可能会推进汇率体制改革，将美元/人民币的双边汇率转变为贸易加权货币篮子（如实际有效汇率）。这种转变将意味着人民币对美元将会适度贬值，但从实际有效汇率来看却会温和升值。
第四个风险因素是金融风险。金融失衡已经大幅度上升。2014年，政府做出了一些鼓舞人心的进展，其中包括出台了地方政府融资新规和收紧了影子银行活动规则。但是，经济体内的债务水平还在继续增长。我们估计，截至2014年9月的社会债务总额将会增长至GDP的220%（而在2013年底为GDP的208%）。此外，刚性兑付情况继续存在，由此对债券市场和影子银行活动的风险定价提出了疑问。
金融系统的风险尽管高企，可在未来几年内不大可能会演变成全面危机。但是，政策制定者和投资者的自满可能会错位。迄今为止，政府已经尝试在抑制新风险增长和容忍现有债务展期方面实现微妙的平衡。这是一项充满挑战的任务。尤其是当短期增长担忧增长时，这可能会触发以牺牲长期金融稳定为代价的政策立场变化。
2015年我国各省CPI(六)
2015年人民币汇率走势展望
摘要：鉴于2015年我国经济增长目标下调，通缩明显，实体经济融资困难等，很多权威人士认为：2015年人民币将多次降息、降准。即使人民币或者美元流出的压力大，引发外汇储备快速减少，但我国央行既可以通过多次降准也可以继续通过其他更多方式、手段来确保经济增长；只要2015年我国经济不出现重大、极端风险性事件，即使经济增速继续下滑，央行一定将把汇率死守在6.2附近。 2014年年初至今，虽然美元指数上涨7.22%，但我国的外汇储备余额连续大幅减少，大批资金从金融和资本项目下持续外流。2015年欧央行的宽松政策是人民币汇率走势的关键因素。即使2015年年初的欧央行不推出如市场所预期的QE措施，但会通过降息等手段释放流动性。欧央行的释放流动性或出台QE在总量上压低欧元汇率，这无疑意味着趋势上的美元升值、欧元贬值。 关键词：汇率；走势；展望
中图分类号：F82 文献标识码：A 文章编号：1001-828X（2015）004-00000-03
一、2014年人民币汇率走势
2005年7月21日汇改至今，人民币对美元汇率由当时的8.2765到2014年10月27日的6.1446，单边升值25.76%。其中，人民币对美元汇率曾经出现过两次短暂的贬值，一次出现在2012年4月-8月；另一次出现在2014年1月-5月。
（一）2014年人民币对美元汇率走势
2014年一开始，人民币汇率从年初的6.0990下跌到6月3日的6.1710。这个3.31%的单边贬值不仅改变了2005年7月汇改以来，市场对于人民币稳固的升值预期，同时走出了一波持续偏弱的行情。随后，从6月4日的6.1693到10月27日的6.1446，属于双向波动走势。截止2014年10月28日，2014年人民币贬值0.95%。
在人民币对美元一年期报价（NDF）市场上（参见图1），2月14日以后的人民币远期汇率一改单边上涨走势，持续大幅贬值两个月。随后，人民币升值动能趋弱，凸显远期市场强烈的贬值预期。10月27日的人民币对美元一年期报价约为6.2385，反映市场预期一年后人民币中间价贬值超过1.5%。
图1 2014年人民币对美元汇率（中间价、NDF）
（二）2014年人民币对欧元、日元汇率走势
2014年，人民币对欧元汇率先从1月2日的8.3937贬值到5月7日的8.5756，随后再升值到10月28日的7.7796。2014年全年（截至2014年10月27日）升值6.71%，振幅为11.62%。就日元汇率而言，2012年年底以来，日本首相安倍晋三上台后推出一系列经济刺激政策，日元汇率持续贬值。2014年10月31日日本央行宣布，通过每年购买债券目标上调至80万亿日元（约7200亿美元）。随后，日元对美元下跌3%，创出2007年12月以来的低位。2014年，人民币对日元汇率从1月2日的5.7478升值到10月27日的5.6560，升值1.91%。
图2 2014年欧元、日元对人民币汇率（中间价）
由于美元、欧元、日元等在人民币一篮子货币汇率形成机制中作用重大，因此，人民币兑美元、欧元、日元汇率的变化，势必与我国外汇储备的实际规模密切相关。从图3可以看出，2014年9月末的外汇储备余额3.89万亿美元，比6月末的3.99万亿美元减少1055亿美元。而最新的央行数据显示，9月份的外汇占款比5月份减少805亿元。这是6月份小幅恢复增长后的再次下滑，7月下滑11.亿元。
外汇占款的下滑与外汇储备的减少相对应，反映出近几个月以来，在定向宽松政策之下，已经出现大批资金从金融和资本项目下外流，尤其是境内金融机构把资金以外币的形式在境外运作。另外， 2014年年初至今，美元指数上涨7.22%，欧元对美元下降8.08%、日元对美元下降3.40%，汇率折算变化引起外汇储备等的变化。
图3 2014年我国外汇占款与外汇储备的变化
二、2015年人民币汇率的基本走势
影响人民币汇率短期波动的因素繁多，主要包括国民收入、国际收支、货币供给、财政收支、通胀率、利率、心理预期等市场因素、政策与政治因素等。其中，决定性因素包括国际收支与外汇储备，通胀率与利率水平，美元与欧元汇率走势等。
（一）国际收支+外汇储备
从图4可以看出，2014年一季度我国的经常贸易顺差仅430亿元，较2013年四季度的1.13万亿元顺差规模出现大幅度下降（同时，较2013年同期下降2555亿元）。虽然2014年二季度的顺差规模回升到4953亿元，但与2013年同期的6143亿元相比，仍然减少了1190亿元。贸易顺差的减少直接影响到外汇占款的规模。
从经常贸易余额占GDP的比重看（这一指标最能够直接体现汇率变化对于经济的影响），2014年一季度的占比为0.34%，属于近三年来的最低点。其他两个历史最低点是1999年二季度的0.35%、2011年一季度的0. 1日，日本QQE深化），我国的外需回暖难以延续。另一方面是我国在政府政策托底的背景下，经济将出现的弱复苏（政府将主动下调经济目标至7%），因此，2015年我国的经常项目顺差将振荡减少，从而增加人民币继续贬值的压力（由于存款准备金仍在历史高位，所以，外汇占款减少首先是引发降准）。10%。
预计2015年，一方面是美国经济复苏存在不确定性+欧元区、日本经济面临再衰退+新兴国家和地区经济面临危机（10月3
图4 我国的经常贸易顺差及占GDP的比重（单位：亿元，%）
（二）通胀率+利率
表1是国内27家券商对于2014年四季度的最新预测值。CPI由三季度的2.0%下降到四季度的1.8%，GDP由三季度的7.3%上调到四季度的7.4%，维持2014年GDP为7.4%，CPI为2.2%的判断。预计2015年的CPI同比增长2.4%，整体物价涨幅温和。 2015年的PPI仍然呈现负增长的走势。因为2015年经济目标向下调整7%，工业品产能过剩的局面难以改观，稳增长对于PPI的改善较弱。因此， PPI同比的转正仍然需要一定时间。整体而言，2015年的通胀率高于2014年，但上涨压力非常有限。
表1 2014年四季度经济指标预测
预测指标 GDP CPI 工业 投资 零售 出口 进口 利率 汇率
三季度 7.3 2.0 8.0 14.4 11.8 13.0 0.9 3.00 6.15
四季度 7.4 1.8 8.2 15.2 11.8 9.8 4.5 3.00 6.13
这也就是说，影响2015年人民币汇率走势的国内具体的三重因素包括：我国经济增速的下滑压力、外汇储备的趋势性减少以及市场技术的调整。市场技术的调整又包括了对于2015年我国货币政策，尤其是人民币加息、加准的预期。鉴于2015年我国经济增长前景的不确定性，本报告认为，只要2015年我国经济不出现重大风险性事件，即使经济继续下滑， 那么，2015年人民币加息的可能性不大。
如果我国央行降息，势必进一步压缩中美利差空间，引发大规模资金外流。鉴于2015年美联储加息及美元强势属于大概率事件，预计2015年我国货币政策以定向宽松为主，仍然致力于总量稳定和结构优化的目标。如果美元回流的压力大，外汇储备减少太多，则存在降准的可能，但是全面降息的可能性不大。2015年的货币政策可以继续通过其他更多的方式、手段来确保经济增长（如PSL、SLF等货币投放等）。
这也就是说，影响2015年人民币汇率走势的国内具体的三重因素包括：我国经济增速的下滑压力、外汇储备的趋势性减少以及市场技术的调整。市场技术的调整又包括了对于2015年我国货币政策，尤其是人民币加息、加准的预期。鉴于2015年我国经济增长前景的不确定性，本报告认为，只要2015年我国经济不出现重大风险性事件，即使经济继续下滑， 那么，2015年人民币加息的可能性不大。
如果我国央行降息，势必进一步压缩中美利差空间，引发大规模资金外流。鉴于2015年美联储加息及美元强势属于大概率事件，预计2015年我国货币政策以定向宽松为主，仍然致力于总量稳定和结构优化的目标。如果美元回流的压力大，外汇储备减少太多，则存在降准的可能，但是全面降息的可能性不大。2015年的货币政策可以继续通过其他更多的方式、手段来确保经济增长（如PSL、SLF等货币投放等）。
图5 我国物价指数的走势
图6中美经济周期不同导致利差扩大（SHIBOR-LIBOR）
（三）美元汇率+欧元汇率走势
仔细分析10月30日美联储的声明不难发现：美联储以前QE3的两大退出门槛已经有所改变，即美联储将6.5%的失业率目标改变为最大就业。鉴于9月份的失业率已经下降到5.9%，2015年美国就业市场的全面复苏趋势确立，中期通胀预期温和，因此， 2015年的美联储将笃定加息。这势必将加剧我国外汇占款趋势性的下行以及出口复苏的压力，同时对于人民币汇率产生重大压力，对于2015年我国的货币政策形成牵钳制。当然，有些问题还需要跟踪观察。如：2015年的美国是不是进入加息周期？2015年美国经济是不是将被日欧和新兴国家经济的疲软所拖累？
2015年，预计美国经济增长2.7%，欧元区GDP增长1.0%，即美强欧弱的格局。与强势复苏的美国相比，欧元区经济将具有三大明显特征：一是当期通缩、中期通胀预期压力大。二是失业率居高不下（7月份的西班牙、葡萄牙、意大利、欧元区的平均失业率为24.5%、14%、12.6%和11.5%）。三是因经济衰退所衍生出的结构性矛盾。因此，2015年欧元区经济衰退不仅将拖累世界经济，预计中的2015年年初欧央行即将出台的宽松政策也将改变世界的资金格局，同时也直接影响到美元的涨跌。因为目前来看，即使2015年年初的欧央行不会推出如市场所预期的QE措施，但也会通过降息等手段释放流动性。欧央行的释放流动性或者出台QE在总量上压低欧元汇率，这无疑意味着趋势上的美元升值、欧元贬值。
图7 欧元区及德国的GDP增长
（四）政策引导+政府干预
仔细观察2014年人民币兑美元汇率走势（图1），我们不难发现作为我国外汇市场最大的买方和卖方，央行分别在6月10日、7月8日、8月7日和9月5日大幅下调人民币中间价172点、183点、108点和187点。并且，2014年3月，国家外管局宣布汇率浮动空间由1%扩大至2%。如此操作的目的在于，主动引导市场对于人民币的升值预期，从而成功改变2014年以来人民币持续贬值的预期，以努力创造一个稳定的双向波动市场。
所以，综上所述，2005年至今的人民币汇率改革已经进入资本项目管制有序放开的过渡期。这意味着人民币汇率的形成是政府干预和市场预期互动的结果（政府干预指国家干预，也就是政府宏观调控）。比如，2008年美国次贷危机时，虽然我国经济出现衰退，但由于及时出台的4万亿元经济刺激政策而维持了人民币汇率的相对稳定。
另外，根据最近几年央行的表态，央行一直表态强调人民币汇率已经基本处于平衡水平。就意味着2015年人民币缺乏大幅贬值的愿意，当然，也没有大幅升值的动力。2015年人民币对美元汇率走势是：双向波动、高位振荡。2015年的人民币贬值并非趋势性贬值，人民币仍有适度升值空间。
最后，有关2014年、2015年人民币汇率走势的几点判断：
第一：2014年年底，人民币对美元汇率为6.12（摩根士丹利预测值为6.14，摩根大通6.15，花旗6.12）。与2014年1月2日的6.0990相比，2014年人民币对美元汇率小幅贬值。
第二：2015年年底，人民币对美元汇率为6.10。
参考文献：
[1]欧阳德.中国将采取措施刺激消费英国.金融时报.
[2]欧阳德.罗伯特・库克森.人民币连续六个交易日跌停英国.金融时报.
[3]余官胜，杨文.人民币升值对我国出口贸易结构的影响.世界经济与国际比较.
本文来源：http://www.zhuodaoren.com/shenghuo366229/
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